Side letter -sopimusten käyttö vaatii rahastonhoitajalta perehtymistä ja huolellisuutta

Mitä sivukirjeet ovat?

Sivukirjeitä käytetään erityisesti suljettujen rahastojen yhteydessä, joissa sopimusehtojen neuvotteluun kiinnitetään paljon huomiota pitäen mielessä etenkin tällaisten rahastojen rajoitetut irtautumisoikeudet ja rakenteellinen monimutkaisuus. Tämän lisäksi ne ovat tyypillisiä myös avoimissa rahastoissa (mm. hedge-rahastot) esimerkiksi silloin, kun merkittävän sijoituksen tekevä siemensijoittaja tai ankkurisijoittaja tai sijoittaja, johon sovelletaan erityisiä vero- tai sääntelyvaatimuksia, edellyttää räätälöityjä erityisehtoja.

Sivukirjeellä voidaan täydentää ja muuttaa rahaston perustamisasiakirjan (kuten kommandiittiyhtiömuotoisen rahaston rahastosopimuksen) ehtoja. Sivukirjeitä vaaditaan tyypillisesti silloin, kun sijoittajalla on erityisiä kaupallisia, oikeudellisia, verotuksellisia tai operatiivisia rahastosijoitukseen liittyviä huolenaiheita. Joskus sivukirjeet ovat pakollisia, jotta sijoittaja voi ylipäätään liittyä rahastoon joko sijoittajaan soveltuvan erityissääntelyn tai sijoittajan muille osapuolille (kuten sijoittajan omille sijoittajille) antamien sitoumusten vuoksi. Toisaalta usein kyse on myös siitä, että sijoittajalla on kannustin neuvotella itselleen kaupallisesti ja oikeudellisesti mahdollisimman hyvä sopimuskokonaisuus.

Sivukirjeen osapuolet

Kun rahasto on rakenteeltaan kommandiittiyhtiö, sivukirjeet tehdään tyypillisesti rahaston puolesta toimivan vastuunalaisen yhtiömiehen ja yksittäisten sijoittajien välillä. Jos rahasto on erikoissijoitusrahasto, sivukirjeen osapuolina toimivat sijoittaja ja vaihtoehtorahaston hoitaja erikoissijoitusrahaston puolesta. Kommandiittiyhtiömuotoisissa rahastoissa jotkut sijoittajat voivat pyytää vaihtoehtorahaston hoitajaa ja salkunhoitajaa lisäosapuoliksi sivukirjeeseen helpottaakseen kyseisten osapuolten toimintaan liittyvien ehtojen täytäntöönpanoa. Sivukirjeet tulisikin laatia huolellisesti sen varmistamiseksi, että oikeat osapuolet tulevat niihin sidotuiksi.

Rahastosopimusta ei saa muuttaa ilman sijoittajien suostumusta, ellei rahastosopimuksessa niin nimenomaisesti määrätä. Näin ollen, vaikka sivukirjeellä voidaan muuttaa tiettyjä rahastosopimuksen ehtoja vastuunalaisen yhtiömiehen ja yksittäisen sijoittajan välillä, sivukirjeellä ei voida syrjäyttää muiden sijoittajien etuja tai muuttaa rahastosopimusta suhteessa muihin sijoittajiin.

Rahastosopimuksessa on sovittava oikeudesta sivukirjeiden laatimiseen

Rahastosopimukseen tulee sisältyä määräys, joka nimenomaisesti sallii rahaston vastuunalaisen yhtiömiehen tehdä yksittäisten sijoittajien kanssa sivukirjeitä, jotka muuttavat kyseisen sijoittajan rahastosijoituksen ehtoja suhteessa rahastosopimuksen mukaisiin ehtoihin. Rahastosopimuksessa sovitut nimenomaiset valtuudet sivukirjeiden tekemiseen ovat tärkeässä roolissa etenkin silloin, kun ulkomaiset institutionaaliset sijoittajat vaativat erillisiä oikeudellisia lausuntoja sivukirjeiden täytäntöönpanokelpoisuudesta.

Rahastosopimuksen valtuuttava lauseke sivukirjeiden tekemiseen voi rajoittaa erityisehtoja, joita vastuunalainen yhtiömies saa antaa sijoittajille, vaikkakin markkinakäytäntönä on, että valtuuttava lauseke laaditaan hyvin laajasti. Joka tapauksessa tämän lausekkeen on sallittava paitsi sivukirjeet itsessään mutta myös (tai sen ei tule ainakaan kieltää) sellaisten ehtojen antamisen, joita vastuunalainen yhtiömies ehdottaa sijoittajille.

Sääntely turvaa sijoittajien tasapuolisen kohtelun

Sivukirjeiden tekemiseen liittyvien kaupallisten ja käytännön näkökohtien lisäksi rahastonhoitajien kannattaa kiinnittää huomiota sivukirjeisiin liittyviin sääntelykysymyksiin. Rahastonhoitajien on noudatettava vaihtoehtoisten sijoitusrahastojen hoitajista annetun direktiivin (2011/61/EU, jäljempänä ”AIFMD”) erityiskohtelua koskevia sääntöjä, jotka on implementoitu vaihtoehtorahastojen hoitajista annettuun lakiin (7.3.2014/162). AIFMD:n mukaan sijoittajille on toimitettava ”kuvaus siitä, miten vaihtoehtoisten sijoitusrahastojen hoitaja varmistaa sijoittajien tasapuolisen kohtelun, ja mikäli tietty sijoittaja saa erityiskohtelua tai oikeuden saada erityiskohtelua, kuvaus erityiskohtelusta, tällaista erityiskohtelua saavien sijoittajien tyypistä ja tarvittaessa näiden oikeudellisista tai taloudellisista sidoksista vaihtoehtoiseen sijoitusrahastoon tai vaihtoehtoisten sijoitusrahastojen hoitajaan.” Tämä tiedonantovelvollisuus on voimassa ennen sijoituksen tekemistä ja myös erityiskohtelussa tapahtuneiden olennaisten muutosten jälkeen. Tiedonantovelvoitteen hoitamiseen on useita vaihtoehtoisia tapoja.

Sivukirjeisiin liittyviä oikeudellisia riskejä

Pääoman kerääminen ja uusien sijoittajien saaminen ovat rahastonhoitajien tärkeimmät tavoitteet, jolloin saattaa muodostua suuri houkutus hyväksyä sivukirjepyyntöjä sellaisilta sijoittajilta, jotka ovat valmiita tekemään suuren sijoituksen rahastoon. Tällainen tilanne voi erityisesti olla käsillä silloin, kun sijoittaja vaatii sivukirjettä juuri ennen rahaston sulkemista, jolloin sijoittaja voi saavuttaa kiiretilanteessa etulyöntiaseman rahastonhoitajaan nähden. Sivukirjeitä neuvoteltaessa ja laadittaessa tulee pitää mielessä niihin liittyvät riskit.

Ensinnäkin on tärkeää ymmärtää, että kun sivukirje on tehty, rahastonhoitajalla on mahdollisesti kaksi kilpailevaa velvoitetta: 1) rahastosopimuksen mukaiset velvoitteet kaikkia sijoittajia kohtaan ja 2) sivukirjeen mukaiset velvoitteet yksittäistä sijoittajaa kohtaan. Yleensä ristiriitatapauksissa sovelletaan sivukirjeen määräyksiä. Usein rahastonhoitaja pystyy tasapainottamaan nämä kilpailevat velvoitteet. Esimerkiksi siinä tapauksessa, jos rahastonhoitaja luopuu palkkiostaan tietyn sijoittajan osalta kokonaan tai osittain, ei yleensä muodostu merkittävää konfliktia, koska poikkeus ei vaikuta haitallisesti muihin sijoittajiin.

Eräät yleiset sivukirjejärjestelyt voivat kuitenkin aiheuttaa mahdollisia juridisia ongelmia rahastonhoitajille. Jos esimerkiksi sivukirjeessä sallitaan sijoittajalle mahdollisuus irtautua rahastosta ennenaikaisesti, rahastonhoitaja voi joutua vastaamaan kanteeseen huolellisuusvelvollisuutensa rikkomisesta muita sijoittajia kohtaan, koska muut sijoittajat voivat väittää, että sivukirje on asettanut heidät olennaisesti epäedulliseen asemaan. Lisäksi huolellinen oikeudellinen harkinta on välttämätöntä sellaisissa sivukirje-ehdoissa, joissa myönnetään sijoittajalle rahastosopimuksesta poikkeavia oikeuksia varojenjakoon tai joissa lievennetään sijoittajan maksuvelvoitteita rahastoon. Tämä voi johtaa siihen, että muiden sijoittajien suhteelliset maksuvelvoitteet kasvavat.

Varaudu sivukirjeiden tekemiseen ennakkoon ja tee ne huolellisesti kirjallisena

Vaikka rahastonhoitajilla saattaa olla suuri houkutus hyväksyä sivukirjepyyntöjä, on suositeltavaa noudattaa asianmukaista harkintaa ja huolellisuutta pyyntöjen hyväksymisessä.  Rahaston perustamisprosessi kannattaa aloittaa selkeällä sivukirjestrategialla. On suositeltavaa valmistella tiekartta, jossa määritetään, kenelle sivukirjeitä tullaan todennäköisimmin myöntämään ja millaisia ehtoja ollaan valmiita antamaan.

Rahaston perustamisasiakirjaan ja mieluiten myös sijoitusmuistioon tulee sisältyä asianmukainen ehtomuotoilu, jolla informoidaan muita sijoittajia siitä, että rahastonhoitaja voi tehdä sivukirjeitä yksittäisten sijoittajien kanssa.

Rahastonhoitajien tulee myös varmistaa, etteivät he tee suullisia sopimuksia. Kaikki rahastosopimuksen ehtojen muuttamista tai täydentämistä koskevat sivukirjeet on syytä tehdä kirjallisesti. Usein sivukirjettä pyytävät sijoittajat vaativat tätä joka tapauksessa, mutta rahastonhoitajien on tärkeää olla tekemättä löyhiä lupauksia. Tämä koskee myös mahdollista rahastonhoitajan ja potentiaalisen sijoittajan sähköpostikirjeenvaihtoa rahastosopimuksen ehtojen tulkinnasta, minkä osalta voi olla epäselvää, onko kyseessä sitova sopimus.

Kutakin sivukirjepyyntöä arvioidessaan rahastonhoitajien tärkein huolenaihe on selvittää, vaikuttavatko ehdotetun sivukirjeen ehdot heidän huolellisuusvelvoitteeseensa muita sijoittajia kohtaan. Kun sivukirjeen ehdot eivät vaikuta muihin sijoittajiin, hankaluuksia ei pitäisi ilmetä. Epäselvempien tilanteiden arviointi, kuten suurten ulkomaisten institutionaalisten sijoittajien räätälöidyt vaatimukset, saattaa edellyttää erikoistunutta oikeudellista neuvontaa. 

Tutustu aiempiin rahastoja käsitteleviin blogeihin:

Erikoissijoitusrahasto toimii myös suljettuna rahastona – kiinnitä suunnittelussa huomiota erityissääntelyn vaikutuksiin

Jatkorahastot apuna likviditeetin järjestämisessä